为进一步完善私募投资基金备案公开透明机制，提高私募投资基金备案工作效率，中国证券投资基金业协会（以下简称“协会”）在此温馨提示，申请私募投资基金备案及备案完成后应当注意以下重点事项：
一、 私募投资基金备案总体性要求
（一）【法律规则依据】私募投资基金在募集和投资运作中，应严格遵守《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》、《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》、《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》、《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》、《私募投资基金合同指引》、《私募投资基金募集行为管理办法》、《私募投资基金信息披露管理办法》、《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范1-4号》、《私募投资基金命名指引》、《私募基金登记备案相关问题解答》等法律法规和自律规则。
协会为私募投资基金办理备案不构成对私募投资基金管理人（以下简称“管理人”）投资能力的认可，亦不构成对管理人和私募投资基金合规情况的认可，不作为对私募投资基金财产安全的保证。投资者应当自行识别私募投资基金投资风险并承担投资行为可能出现的损失。
（二）【不属于私募投资基金备案范围】私募投资基金不应是借（存）贷活动。下列不符合“基金”本质的募集、投资活动不属于私募投资基金备案范围：
1.变相从事金融机构信（存）贷业务的，或直接投向金融机构信贷资产；
2.从事经常性、经营性民间借贷活动，包括但不限于通过委托贷款、信托贷款等方式从事上述活动；
3.私募投资基金通过设置无条件刚性回购安排变相从事借（存）贷活动，基金收益不与投资标的的经营业绩或收益挂钩；
4.投向保理资产、融资租赁资产、典当资产等《私募基金登记备案相关问题解答（七）》所提及的与私募投资基金相冲突业务的资产、股权或其收（受）益权；
5.通过投资合伙企业、公司、资产管理产品（含私募投资基金，下同）等方式间接或变相从事上述活动。
（三）【管理人职责】管理人应当遵循专业化运营原则，不得从事与私募投资基金有利益冲突的业务。管理人应当按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，不得将应当履行的受托人责任转委托。私募投资基金的管理人不得超过一家。
（四）【托管要求】私募投资基金托管人（以下简称“托管人”）应当严格履行《证券投资基金法》第三章规定的法定职责，不得通过合同约定免除其法定职责。基金合同和托管协议应当按照《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》等法律法规和自律规则明确约定托管人的权利义务、职责。在管理人发生异常且无法履行管理职责时，托管人应当按照法律法规及合同约定履行托管职责，维护投资者合法权益。托管人在监督管理人的投资运作过程中，发现管理人的投资或清算指令违反法律法规和自律规则以及合同约定的，应当拒绝执行，并向中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）和协会报告。
契约型私募投资基金应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管，基金合同约定设置能够切实履行安全保管基金财产职责的基金份额持有人大会日常机构或基金受托人委员会等制度安排的除外。私募资产配置基金应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管。
私募投资基金通过公司、合伙企业等特殊目的载体间接投资底层资产的，应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管。托管人应当持续监督私募投资基金与特殊目的载体的资金流，事前掌握资金划转路径，事后获取并保管资金划转及投资凭证。管理人应当及时将投资凭证交付托管人。
（五）【合格投资者】私募投资基金应当面向合格投资者通过非公开方式对外募集。合格投资者应当符合《私募投资基金监督管理暂行办法》的相关规定，具备相应风险识别能力和风险承担能力。单只私募投资基金的投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律规定的特定数量。
（六）【穿透核查投资者】以合伙企业等非法人形式投资私募投资基金的，募集机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。投资者为依法备案的资产管理产品的，不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。
管理人不得违反中国证监会等金融监管部门和协会的相关规定，通过为单一融资项目设立多只私募投资基金的方式，变相突破投资者人数限制或者其他监管要求。
（七）【投资者资金来源】投资者应当确保投资资金来源合法，不得汇集他人资金购买私募投资基金。募集机构应当核实投资者对基金的出资金额与其出资能力相匹配，且为投资者自己购买私募投资基金，不存在代持。
（八）【募集推介材料】管理人应在私募投资基金招募说明书等募集推介材料中向投资者介绍管理人及管理团队基本情况、托管安排（如有）、基金费率、存续期、分级安排（如有）、主要投资领域、投资策略、投资方式、收益分配方案以及业绩报酬安排等要素。募集推介材料还应向投资者详细揭示私募投资基金主要意向投资项目（如有）的主营业务、估值测算、基金投资款用途以及拟退出方式等信息，私募证券投资基金除外。募集推介材料的内容应当与基金合同、公司章程和合伙协议（以下统称“基金合同”）实质一致。
（九）【风险揭示书】管理人应当向投资者披露私募投资基金的资金流动性、基金架构、投资架构、底层标的、纠纷解决机制等情况，充分揭示各类投资风险。
私募投资基金若涉及募集机构与管理人存在关联关系、关联交易、单一投资标的、通过特殊目的载体投向标的、契约型私募投资基金管理人股权代持、私募投资基金未能通过协会备案等特殊风险或业务安排，管理人应当在风险揭示书的“特殊风险揭示”部分向投资者进行详细、明确、充分披露。
投资者应当按照《私募投资基金募集行为管理办法》的相关规定，对风险揭示书中“投资者声明”部分所列的13项声明签字签章确认。管理人在资产管理业务综合报送平台（以下简称“AMBERS系统”）进行私募投资基金季度更新时，应当及时更新上传所有投资者签署的风险揭示书。经金融监管部门批准设立的金融机构和《私募投资基金募集行为管理办法》第三十二条第一款所列投资者可以不签署风险揭示书。
（十）【募集完毕要求】管理人应当在募集完毕后的20个工作日内通过AMBERS系统申请私募投资基金备案，并签署备案承诺函承诺已完成募集，承诺已知晓以私募投资基金名义从事非法集资所应承担的刑事、行政和自律后果。
本须知所称“募集完毕”，是指：
1.已认购契约型私募投资基金的投资者均签署基金合同，且相应认购款已进入基金托管账户（基金财产账户）；
2.已认缴公司型或合伙型私募投资基金的投资者均签署公司章程或合伙协议并进行工商确权登记，均已完成不低于100万元的首轮实缴出资且实缴资金已进入基金财产账户。管理人及其员工、社会保障基金、政府引导基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金的首轮实缴出资要求可从其公司章程或合伙协议约定。
（十一）【封闭运作】私募股权投资基金（含创业投资基金，下同）和私募资产配置基金应当封闭运作，备案完成后不得开放认/申购（认缴）和赎回（退出），基金封闭运作期间的分红、退出投资项目减资、对违约投资者除名或替换以及基金份额转让不在此列。
已备案通过的私募股权投资基金或私募资产配置基金，若同时满足以下条件,可以新增投资者或增加既存投资者的认缴出资，但增加的认缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍：
1.基金的组织形式为公司型或合伙型；
2.基金由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管；
3.基金处在合同约定的投资期内；
4.基金进行组合投资，投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的50%；
5.经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过。
（十二）【备案前临时投资】私募投资基金完成备案前，可以以现金管理为目的，投资于银行活期存款、国债、中央银行票据、货币市场基金等中国证监会认可的现金管理工具。
（十三）【禁止刚性兑付】管理人及其实际控制人、股东、关联方以及募集机构不得向投资者承诺最低收益、承诺本金不受损失，或限定损失金额和比例。
投资者获得的收益应当与投资标的实际收益相匹配，管理人不得按照类似存款计息的方法计提并支付投资者收益。管理人或募集机构使用“业绩比较基准”或“业绩报酬计提基准”等概念，应当与其合理内涵一致，不得将上述概念用于明示或者暗示基金预期收益，使投资者产生刚性兑付预期。
私募证券投资基金管理人不得通过设置增强资金、费用返还等方式调节基金收益或亏损，不得以自有资金认购的基金份额先行承担亏损的形式提供风险补偿，变相保本保收益。
（十四）【禁止资金池】管理人应当做到每只私募投资基金的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与任何形式的“资金池”业务，不得存在短募长投、期限错配、分离定价、滚动发行、集合运作等违规操作。
（十五）【禁止投资单元】管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。
（十六）【组合投资】鼓励私募投资基金进行组合投资。建议基金合同中明确约定私募投资基金投资于单一资产管理产品或项目所占基金认缴出资总额的比例。
私募资产配置基金投资于单一资产管理产品或项目的比例不得超过该基金认缴出资总额的20%。
（十七）【约定存续期】私募投资基金应当约定明确的存续期。私募股权投资基金和私募资产配置基金约定的存续期不得少于5年,鼓励管理人设立存续期在7年及以上的私募股权投资基金。
（十八）【基金杠杆】私募投资基金杠杆倍数不得超过监管部门规定的杠杆倍数要求。开放式私募投资基金不得进行份额分级。
私募证券投资基金管理人不得在分级私募证券投资基金内设置极端化收益分配比例，不得利用分级安排进行利益输送、变相开展“配资”等违法违规业务，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则。
（十九）【关联交易】私募投资基金进行关联交易的，应当防范利益冲突，遵循投资者利益优先原则和平等自愿、等价有偿的原则，建立有效的关联交易风险控制机制。上述关联交易是指私募投资基金与管理人、投资者、管理人管理的私募投资基金、同一实际控制人下的其他管理人管理的私募投资基金、或者与上述主体有其他重大利害关系的关联方发生的交易行为。
管理人不得隐瞒关联关系或者将关联交易非关联化，不得以私募投资基金的财产与关联方进行利益输送、内幕交易和操纵市场等违法违规活动。
私募投资基金进行关联交易的，应当在基金合同中明确约定涉及关联交易的事前、事中信息披露安排以及针对关联交易的特殊决策机制和回避安排等。
管理人应当在私募投资基金备案时提交证明底层资产估值公允的材料（如有）、有效实施的关联交易风险控制机制、不损害投资者合法权益的承诺函等相关文件。
（二十）【公司型与合伙型基金前置工商登记和投资者确权】公司型或合伙型私募投资基金设立或发生登记事项变更的，应当按照《公司法》或《合伙企业法》规定的程序和期限要求，向工商登记机关申请办理登记或变更登记。
（二十一）【明示基金信息】私募投资基金的命名应当符合《私募投资基金命名指引》的规定。管理人应当在基金合同中明示私募投资基金的投资范围、投资方式、投资比例、投资策略、投资限制、费率安排、核心投资人员或团队、估值定价依据等信息。
契约型私募投资基金份额的初始募集面值应当为人民币1元，在基金成立后至到期日前不得擅自改变。
（二十二）【维持运作机制】基金合同及风险揭示书应当明确约定，在管理人客观上丧失继续管理私募投资基金的能力时，基金财产安全保障、维持基金运营或清算的应急处置预案和纠纷解决机制。
管理人和相关当事人对私募投资基金的职责不因协会依照法律法规和自律规则执行注销管理人登记等自律措施而免除。已注销管理人和相关当事人应当根据《证券投资基金法》、协会相关自律规则和基金合同的约定，妥善处置在管基金财产，依法保障投资者的合法权益。
（二十三）【材料信息真实完整】管理人提供的私募投资基金备案和持续信息更新的材料和信息应当真实、准确、完整，不存在任何虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。管理人应当上传私募投资基金备案承诺函、基金合同、风险揭示书和实缴出资证明等签章齐全的相关书面材料。
协会在办理私募投资基金备案时，如发现私募投资基金可能涉及复杂、创新业务或存在可能损害投资者利益的潜在风险，采取约谈管理人实际控制人、股东及其委派代表、高级管理人员等方式的，管理人及相关人员应当予以配合。
（二十四）【信息披露】管理人应当在私募投资基金的募集和投资运作中明确信息披露义务人向投资者进行信息披露的内容、披露频度、披露方式、披露责任以及信息披露渠道等事项，向投资者依法依规持续披露基金募集信息、投资架构、特殊目的载体（如有）的具体信息、杠杆水平、收益分配、托管安排（如有）、资金账户信息、主要投资风险以及影响投资者合法权益的其他重大信息等。
管理人应当及时将上述披露的持续投资运作信息在私募投资基金信息披露备份系统进行备份。
（二十五）【基金年度报告及审计要求】管理人应当在规定时间内向协会报送私募投资基金年度报告。
私募股权投资基金、私募资产配置基金的年度报告的财务会计报告应当经过审计。会计师事务所接受管理人、托管人的委托，为有关基金业务出具的审计报告等文件，应当勤勉尽责，对所依据的文件资料内容的真实性、准确性、完整性进行核查和验证。其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人财产造成损失的，应当与委托人承担连带赔偿责任。
（二十六）【重大事项报送】私募投资基金发生以下重大事项的，管理人应当在5个工作日内向协会报送相关事项并向投资者披露：
1.管理人、托管人发生变更的；
2.基金合同发生重大变化的；
3.基金触发巨额赎回的；
4.涉及基金管理业务、基金财产、基金托管业务的重大诉讼、仲裁、财产纠纷的；
5.投资金额占基金净资产50%及以上的项目不能正常退出的；
6.对基金持续运行、投资者利益、资产净值产生重大影响的其他事件。
（二十七）【信息公示】管理人应当及时报送私募投资基金重大事项变更情况及清算信息，按时履行私募投资基金季度、年度更新和信息披露报送义务。管理人未按时履行季度、年度、重大事项信息更新和信息披露报送义务的，在管理人完成相应整改要求之前，协会将暂停受理该管理人新的私募投资基金备案申请。管理人未按时履行季度、年度、重大事项信息更新和信息披露报送义务累计达2次的，协会将其列入异常机构名单，并对外公示。一旦管理人作为异常机构公示，即使整改完毕，至少6个月后才能恢复正常机构公示状态。
私募投资基金备案后，协会将通过信息公示平台公示私募投资基金基本情况。对于存续规模低于500万元，或实缴比例低于认缴规模20%，或个别投资者未履行首轮实缴义务的私募投资基金，在上述情形消除前，协会将在公示信息中持续提示。
（二十八）【基金合同的终止、解除与基金清算】基金合同应当明确约定基金合同终止、解除及基金清算的安排。对于协会不予备案的私募投资基金，管理人应当告知投资者，及时解除或终止基金合同，并对私募投资基金财产清算，保护投资者的合法权益。
管理人在私募投资基金到期日起的3个月内仍未通过AMBERS系统完成私募投资基金的展期变更或提交清算申请的，在完成变更或提交清算申请之前，协会将暂停办理该管理人新的私募投资基金备案申请。
（二十九）【紧急情况暂停备案】协会在办理私募投资基金备案过程中，若发现管理人有下列情形之一的，在下列情形消除前可以暂停备案：
1.被公安、检察、监察机关立案调查的；
2.被行政机关列为严重失信人，以及被人民法院列为失信被执行人的；
3.被中国证监会及其派出机构给予行政处罚或被交易所等自律组织给予自律处分，情节严重的；
4.拒绝、阻碍监管人员或者自律管理人员依法行使监督检查、调查职权或者自律检查权的；
5.涉嫌严重违法违规行为，中国证监会及其派出机构建议的；
6.多次受到投资者实名投诉，涉嫌违反法律法规、自律规则，侵害投资者合法权益，未能向协会和投资者合理解释被投诉事项的；
7.经营过程中出现《私募投资基金登记备案问答十四》规定的不予登记情形的
8.其他严重违反法律法规和《私募基金管理人内部控制指引》等自律规则的相关规定，恶意规避《私募基金管理人登记须知》和本须知要求，向协会和投资者披露的内容存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，经营管理失控，出现重大风险，损害投资者利益的。
二、私募证券投资基金(含FOF)特殊备案要求
（三十）【证券投资范围】私募证券投资基金的投资范围主要包括股票、债券、期货合约、期权合约、证券类基金份额以及中国证监会认可的其他资产。
（三十一）【开放要求和投资者赎回限制】私募证券基金管理人应当统筹考虑投资标的流动性、投资策略、投资限制、销售渠道、潜在投资者类型与风险偏好、投资者结构等因素，设置匹配的开放期，强化对投资者短期申赎行为的管理。
基金合同中设置临时开放日的，应当明确临时开放日的触发条件，原则上不得利用临时开放日的安排继续认/申购（认缴）。
（三十二）【规范业绩报酬】业绩报酬提取应当与私募证券投资基金的存续期限、收益分配和投资运作特征相匹配，单只私募证券投资基金只能采取一种业绩报酬提取方法，保证公平对待投资者。业绩报酬提取比例不得超过业绩报酬计提基准以上投资收益的60%。
私募投资基金连续两次计提业绩报酬的间隔期不应短于3个月。鼓励管理人采用不短于6个月的间隔期。管理人在投资者赎回基金份额时或在私募投资基金清算时计提业绩报酬的，可不受上述间隔期的限制。
（三十三）【投资经理】管理人应当在基金合同中明确约定投资经理，投资经理应当取得基金从业资格并在协会完成注册。投资经理发生变更应当履行相关程序并告知投资者。
三、私募股权投资基金（含FOF）特殊备案要求
（三十四）【股权投资范围】私募股权投资基金的投资范围主要包括未上市企业股权、上市公司非公开发行或交易的股票、可转债、市场化和法治化债转股、股权类基金份额，以及中国证监会认可的其他资产。
（三十五）【股权确权】私募股权投资基金入股或受让被投企业股权的，根据《公司法》、《合伙企业法》，应当及时向企业登记机关办理登记或变更登记。管理人应及时将上述情况向投资者披露、向托管人报告。
（三十六）【防范不同基金间的利益冲突】管理人应当公平地对待其管理的不同私募投资基金财产，有效防范私募投资基金之间的利益输送和利益冲突，不得在不同私募投资基金之间转移收益或亏损。在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资（包括为支付基金税费的合理预留）之前，除经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过之外，管理人不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。
四、私募资产配置基金特殊备案要求
（三十七）【投资方式】私募资产配置基金应当主要采用基金中基金的投资方式，80%以上的已投基金资产应当投资于依法设立或备案的资产管理产品。
（三十八）【杠杆倍数】分级私募资产配置基金投资跨类别私募投资基金的，杠杆倍数不得超过所投资的私募投资基金的最高杠杆倍数要求。
（三十九）【单一投资者】仅向单一的个人或机构投资者（依法设立的资产管理产品除外）募集设立的私募资产配置基金，除投资比例或者其他基金财产安全保障措施等由基金合同约定外，其他安排参照本须知执行。
五、过渡期及其他安排
本须知自发布之日起施行，协会之前发布的自律规则及问答与本须知不一致的，以本须知为准。为确保平稳过渡，按照“新老划断”原则，协会于2020年4月1日起，不再办理不符合本须知要求的新增和在审备案申请。2020年4月1日之前已完成备案的私募投资基金从事本须知第（二）条中不符合“基金”本质活动的，该私募投资基金在2020年9月1日之后不得新增募集规模、不得新增投资，到期后应进行清算，原则上不得展期。
私募投资基金投向债权、收（受）益权、不良资产等特殊标的的相关要求，另行规定。
协会再次重申，私募投资基金应当做到非公开募集、向合格投资者募集。管理人应当诚实信用，勤勉尽责，坚持投资者利益优先，投资者应当“收益自享、风险自担”，做到“卖者尽责、买者自负”。私募投资基金备案不是“一备了之”，请管理人持续履行向协会报送私募投资基金运作信息的义务，主动接受协会对管理人及私募投资基金的自律管理，协会将持续监测私募投资基金投资运作情况。
私募基金“投资单元”模式的禁止与豁免
长期以来，同一私募基金内不同投资者的资金投向不同项目的模式一直颇受一些投资者青睐。尽管中基协在实操中往往将前述模式视为设置“投资单元”并拒绝所涉基金备案，但其此前从未在正式文件中界定何为“投资单元”并予以明确禁止。
正因如此，当《私募投资基金备案须知（2019年12月23日）》（以下简称“新版备案须知”）明确禁止设置“投资单元”后，许多朋友急切询问：“我们正打算备案的基金是否包含中基协禁止的‘投资单元’？在不签‘抽屉协议’的情况下，‘投资单元’模式是否从此将被一刀切禁止，抑或仍存在某些例外或者豁免情形呢？”本文试就上述问题作一初步探讨。
一、什么是中基协禁止的“投资单元”？
事实上，新版备案须知仍未对私募基金“投资单元”进行明确界定。本文基于新版备案须知以及中基协官员在相关培训中的表述等，试将私募基金“投资单元”的主要特点和形式总结如下：
1、“投资单元”的主要特点
（1）外部混同投资
私募基金作为一个整体向目标资产进行投资，但投向不同目标资产的资金系由基金内不同投资者的出资构成。也就是说，不同的投资者通过同一私募基金平台将各自资金投向不同的目标资产。
依据资料：
1．新版备案须知：“管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。”
2．中基协2019年10月宁波培训：“明确不予备案情形：．．．．．．私募基金内设投资单元混同运作”。
（2）内部独立可分
一是独立性。基于外部混同投资，同一私募基金内不同投资者的资金可能对应着不同的目标资产，各自作为一个独立的单元被单独管理、独立运作、独立核算并相应独立进行收益分配或损失承担。
二是可分性。尽管各“投资单元”存在于同一私募基金之内，但其实质上是独立的基金，具备分别予以设立和备案的客观可能。
依据资料：
1．中基协对涉“投资单元”基金备案的常见反馈：“本基金内部设置单独管理、独立运作和分配的投资单元，不属于投资基金的备案范围。”
2．中基协2020年1月8日培训：“设置投资单元，有横向和纵向投资单元，不同组别的投资者不同核算，违背了基金独立性，实质上是独立的基金。纵向也一样，一支基金里，前组基金设立完毕后，后面再设立一组，投资不同标的。我们认为是若干支基金。”
（3）投资者干预决策
鉴于投资者对某目标资产的风险、收益等因素的认识存在差异，部分投资者决定参与投资该目标资产，其他投资者拒绝参与投资该目标资产，而投资者的上述态度最终体现在私募基金的投资决策中。
投资者对私募基金投资决策的上述干预，既是“投资单元”的客观特征之一，也是“投资单元”产生的主要主观原因。作为“投资单元”的客观特征之一，这种干预既可能表现为投资者或其委派代表对基金投决会的参与（实操中私募基金不太可能明目张胆安排投资者自行决定资金投向），也可能存在于投资者与管理人的“抽屉协议”甚至“默契”之中，而没有明显的客观表现。
依据资料：
中基协2019年11月15日深圳培训：“不允许LP自行决定自己的出资是否投资某个项目，因为这样是变相设立投资单元，是不允许的。”
2、“投资单元”的主要形式
（1）横向“投资单元”
对于同期进入同一私募基金的投资者，不同投资者的资金分别投入不同的目标资产，并基于各自所投目标资产独立进行收益分配或损失承担。
（2）纵向“投资单元”
对于不同期（含封闭运作基金的扩募期）进入同一私募基金的投资者，各期投资者的资金分别投入其进入当期的目标资产，并基于各自所投目标资产独立进行收益分配或损失承担。
依据资料：
中基协2020年1月8日培训：“有横向和纵向投资单元，不同组别的投资者不同核算，违背了基金独立性，实质上是独立的基金。纵向也一样，一支基金里，前组基金设立完毕后，后面再设立一组，投资不同标的。我们认为是若干支基金。”
二、中基协为什么禁止“投资单元”？
新版备案须知规定：“管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。”可见，中基协禁止设置“投资单元”的目的主要是防止管理人“规避备案义务”及“不公平对待投资者”。
为更好辨析禁止“投资单元”的豁免情形，我们有必要对中基协禁止设置“投资单元”的上述初衷作一简要分析。
1、防止管理人规避备案义务
如前所述，私募基金“投资单元”具有独立性和可分性，每个“投资单元”实质上都具备单独备案为一支基金的客观可能性，但是一些管理人出于各种原因不愿单独备案，转而在同一支基金内部设立“投资单元”，从而规避备案义务。
需要特别注意的是，在客观方面，上述备案义务应当具有可履行性，如果所谓的“投资单元”客观上无法单独备案，则备案义务本身不能成立，也就谈不上规避；在主观方面，鉴于“规避”义为“设法避开”（据《现代汉语词典》第6版），显然管理人应当出于故意。
2、防止管理人不公平对待投资者
设立“投资单元”后，同一私募基金内不同投资者的资金可能对应着不同的目标资产，各投资者所处“投资单元”被单独管理、独立运作、独立核算并相应独立进行收益分配或损失承担。显然，从客观表现上来看，各投资者在投、管、退等各环节均未被管理人同等对待。
对此，一些专业人士提出了质疑。比如，天元律师事务所律师在其新版备案须知解读文章中指出：“基金业协会认定以上安排涉及‘规避备案义务’尚在情理之中，以上安排通常均会（实际上管理人基于法律风险考虑也必须）征得全体投资者同意，认定‘不公平对待投资者’似有可议之处。”本文并不认同这一观点，因为基金投资事项不应属于投资者合理干预的范畴，管理人接受干预应为失职，当然无法免责。但这一观点也有可取之处，即判断管理人是否不公平对待投资者不能仅看客观表现。
本文认为，在客观方面，客观表现上的“公平对待”应具有可履行性，否则不宜认定为管理人不公平对待投资者。比如，某些涉密标的不允许外资投资者进入，则当某基金存在外资投资者时，管理人在该等标的资产上无法实现形式上的“公平对待全部投资者”。因此，这里的“不公平对待投资者”，是指管理人在具备公平对待的客观可能的情况下，基于其主观过错而未能公平对待。
三、哪些类似“投资单元”的模式可能被豁免？
1、可能的豁免（或者不被禁止的）条件
（1）豁免情形不符合“投资单元”三个主要特点中的至少一个
如前所述，中基协禁止的“投资单元”具有外部混同投资、内部独立可分、投资者干预决策等三个主要特点。类“投资单元”模式要想不被认定为中基协禁止的“投资单元”，应当不符合上述特点中的至少一个。
在实务中，类“投资单元”模式的“类似”之处，往往就体现在外部混同投资和内部独立可分中的独立性。因此，在考量豁免情形是否符合“投资单元”特点时，应重点关注可分性、投资者干预决策这两个特点。
一是考量可分性，即各“单元”是否具备分别予以设立和备案的客观可能。
二是考量投资者是否干预决策，即投资者是否能够“自行决定自己的出资是否投资某个项目”。前文已述，投资者干预既可能表现为投资者或其委派代表对基金投决会的参与，也可能存在于投资者与管理人的“抽屉协议”甚至“默契”之中，而没有明显的客观表现。没有客观表现显然无法考量，而参与投决会表决也不一定就构成干预（见段尾“依据资料”），这就使得“投资者干预决策”的考量变得困难。鉴于此，设立类“投资单元”的决策标准应当尽量客观化，以尽量降低投资者干预决策的嫌疑。比如，某些涉密标的不允许外资投资者进入，则当某基金存在外资投资者时，不论投委会成员主观判断如何，也只能作出排除外资投资者的决策。
依据资料：
中基协2019年11月15日深圳培训：“GP基于独立、善意的判断，排除某一LP对于某个项目的出资是可以的（例如涉密的产业是不能有外资投资者），LP参与投委会表决也可以．．．．．．”
（2）管理人不能通过豁免情形规避备案义务
判断管理人是否通过类“投资单元”模式规避备案义务时，至少可从客观和主观两方面进行考量。在客观方面，应当判断所谓的“投资单元”是否具备独立设立和备案的客观可能；在主观方面，应当判断管理人是否存在逃避备案义务的故意。鉴于对主观故意的判断往往比较困难，设立类“投资单元”的决策标准应当尽量客观化，以尽量压缩管理人主观判断的空间，降低故意逃避备案义务的嫌疑。
（3）管理人不能通过豁免情形不公平对待投资者
如前所述，判断管理人是否通过类“投资单元”模式不公平对待投资者，重点是要考量形式上的“公平对待”是否面临客观不能的障碍，从而不具备可履行性。显然，对客观不能的识别也要求设立类“投资单元”的决策标准应当尽量客观化。
2、可能的豁免情形及其辨析
（1）情形一：相同投资者以不同投资比例投向相同标的资产
情形描述：某私募基金内有A、B、C三个投资者，该基金投资了a、b、c三个项目。其中，在投向a项目的资金中，98%来自于A对基金的出资，1%来自于B对基金的出资，1%来自于C对基金的出资；在投向b项目的资金中，1%来自于A对基金的出资，98%来自于B对基金的出资，1%来自于C对基金的出资；在投向c项目的资金中，1%来自于A对基金的出资，1%来自于B对基金的出资，98%来自于C对基金的出资。
辨析：新版备案须知禁止“在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额”，上述情形貌似属于“相同投资者投向相同资产”，表面上与新版备案须知的禁止情形不同。但是，由于各投资者在各项目中的投资比例不同，“投资单元”依然存在，只不过从投资者层面下移到出资层面，上述情形仍然符合中基协禁止的“投资单元”的主要特征（在此不作具体分析），不应被豁免。
（2）情形二：基金扩募形成的类似“投资单元”
情形描述（仅以私募股权投资基金为例）：某合伙型私募股权投资基金内有A、B两个投资者，该基金投资了a、b两个项目，所募资金尚未全部投出。该基金尚在投资期内，已依法托管，并由全体投资者一致同意新增投资者C。此后，该基金投资了项目c。鉴于既有资产合理估值难度较大，全体投资者一致同意，投资者C不参与项目a和项目b的收益分配与亏损承担，投资者A和B按照投资a、b两项目后剩余出资比例参与项目c的收益分配与亏损承担。
辨析：上述情形显然符合“投资单元”外部混同投资和独立性特征。从可分性的角度来看，鉴于管理人按照新版备案须知的规定进行后续募集并投资项目c，且投资者A和B的剩余出资同C的出资一起投入项目c，因此项目c没有必要也无法与现基金分离而单独备案。从决策标准的客观性角度来看，鉴于私募股权投资基金后续募集时既有资产的估值难题是客观存在的，投资者干预决策或管理人不公平对待投资者的嫌疑较低。当然，严格来说也不能排除管理人与投资者事先通谋借扩募设置“投资单元”的可能性。但是，在没有证据证明管理人与投资者事先通谋借扩募设置“投资单元”的情况下，本文倾向于认为，私募股权投资基金依规扩募时基于既有资产估值难等客观原因作出的类“投资单元”安排，不应属于中基协禁止的“投资单元”。
（3）情形三：合理的投资排除
情形描述：某私募基金管理人基于独立、善意的判断，依据合理的排除理由（比如，某些涉密标的不允许外资投资者进入，而该基金存在外资投资者），排除某投资者对于某标的资产的出资，并就该标的资产进行单独管理与核算。
辨析：上述情形显然符合“投资单元”外部混同投资和独立性特征。从可分性的角度来看，在涉及投资排除的相关标的资产事先未知的情况下，针对该标的资产的投资不可能在现基金设立前单独设立，在现基金设立后亦无法与现基金分离而单独备案。从决策标准客观性的角度来看，上述情形中提到的“涉密标的不允许外资投资者进入”属于典型的客观标准，投资者干预决策或管理人不公平对待投资者的嫌疑较低。
事实上，上述情形是中基协在2019年11月15日深圳培训时明确提出的豁免情形，中基协认为：“GP基于独立、善意的判断，排除某一LP对于某个项目的出资是可以的（例如涉密的产业是不能有外资投资者）”。这里的“独立”与本文提出的“投资者干预”特征相对应；这里的“善意”则与前文所述“防止管理人规避备案义务或不公平对待投资者”相关。值得注意的是，如前文分析，这里的“判断”依据应当具备足够的客观性，而不仅限于“涉密标的不允许外资投资者进入”的情形。
来源：车小律笔记
《私募投资基金备案须知》（2019年版）要点解读
2019年12月23日，中国证券投资基金业协会（以下简称“基金业协会”）公布《私募投资基金备案须知》更新版（以下简称《2019版须知》）。相较于基金业协会2018年1月12日发布的《私募投资基金备案须知》（以下简称《2018版须知》），《2019版须知》在私募基金“募、投、管、退”各环节均有所更张。可以认为，《2019版须知》意图对私募基金业进行一次彻底清理整顿，清除“伪私募”、压缩融资类私募基金规模，引导私募基金行业进行证券投资、长期股权投资、长期多元化资产配置投资，使私募基金真正“脱虚向实”，有效支持实体经济。
本文尝试就《2019版须知》之若干要点进行解读，以期抛砖引玉。
一、进一步明确私募基金负面范围
《2019版须知》第一条（二）款明确强调私募投资基金不应是借（存）贷活动，并对“不符合‘基金’本质”、“不属于私募投资基金备案范围”的“募集、投资活动”作出明确列举，相较《2018版须知》变化较大。《2019版须知》相关条文如下：
- 变相从事金融机构信（存）贷业务的，或直接投向金融机构信贷资产；
- 从事经常性、经营性民间借贷活动，包括但不限于通过委托贷款、信托贷款等方式从事上述活动；
- 私募投资基金通过设置无条件刚性回购安排变相从事借（存）贷活动，基金收益不与投资标的的经营业绩或收益挂钩；
- 投向保理资产、融资租赁资产、典当资产等《私募基金登记备案相关问题解答（七）》所提及的与私募投资基金相冲突业务的资产、股权或其收（受）益权；
- 通过投资合伙企业、公司、资产管理产品（含私募投资基金，下同）等方式间接或变相从事上述活动。
解读
1、第1项旨在强调“私募投资基金不应是借（存）贷活动”，并禁止私募基金直接投向金融机构信贷资产。
但是第1款中关于禁止“直接投向金融机构信贷资产”之表述颇值玩味，笔者理解，该条包含以下几个层面的含义：
- 私募基金间接投向金融机构信贷资产似乎未被禁止；考虑到市场上确实存在私募基金通过信托通道投向银登中心流转的信贷资产，保留间接方式投向合法交易渠道中的金融机构信贷资产也在情理之中。
- 广义上的金融机构信贷资产还包括银行及AMC的不良资产，但《2019版须知》在第五条中亦规定“私募投资基金投向债权、收（受）益权、不良资产等特殊标的的相关要求，另行规定”，已经将不良资产排除在禁止投资范围之外；由此可知，至少在新的规定发布前，私募基金依然可以投资不良资产。
- 同样地，《2019版须知》第五条规定“私募投资基金投向债权、收（受）益权、不良资产等特殊标的的相关要求，另行规定”，似乎也意在将金融机构信贷资产之外债权类资产（例如应收账款债权）暂时保留在私募基金可投范围内。
但是从2018年以来，其他类私募基金的备案情况不容乐观，除明确投向不良资产的寥寥几只基金完成备案外，鲜见投向金融机构信贷资产之外的债权类资产的私募基金备案成功，这可能与基金业协会从严把控不无关系，毕竟“从事民间借贷、民间融资、小额贷款”与“投向非金融机构信贷资产”两者之间的界限并不分明，监管口径不得不从严。
2、相较于《2018版须知》，《2019版须知》第2项在“民间借贷活动”前加入了“经常性”和“经营性”的限定，似乎考虑到部分私募投资基金会从事“偶发性”或不以获取利息收入为主要目的的借贷活动（如股权投资中的配套股东借款，国家扶贫基金、纾困基金中的借贷支持等）。
但其具体解释口径仍待明确，例如“经常性”和“经营性”特征的识别尺度如何把握（具体问题至少包括，在无其他投资活动情形下一次性借贷是否具备“经常性”特征，针对同一借款人分期发放借款是否具备“经常性”特征，有息借款是否必然符合“经营性”特征）？又如，“经常性”及“经营性”两项特征是选择还是并列关系？这可能也是未来实践中争议较多的点。
3、第3项认定附无条件刚性回购安排的投资行为为变相借贷活动，并直接禁止。实践中，尽管基金业协会此前明示禁止“名股实债”类投资，但并未就“名股实债”之识别规则作出明确规定，实践中股权投资基金通过在投资协议中设定形式化回购条件（事先可确定或基本可确定必然成就）变相从事固定收益类投资不乏其例；在《2019版须知》发布前，此类安排在备案审核过程中已为基金业协会所关注，可以预料，本次《2019版须知》发布后，资产回购安排项下回购条件合理性将在备案审核中受到重点关注。
当然，仍有基金管理人不向基金业协会披露或全面披露回购安排之可能性。笔者猜测，不排除基金业协会要求基金管理人出具《承诺函》确认全面披露回购安排之可能性，届时如基金管理人违反承诺，将面临存在重大合规风险。
4、第4项内容与《2018版须知》对应条文对比，措辞相近，但严厉程度远超前规。《2018版须知》禁止私募基金投向“《私募基金登记备案相关问题解答（七）》所提及的属于借贷性质的资产或其收（受）益权”，《2019版须知》中对私募基金投向包括借贷性质资产或其收（受）益权在内的“《私募基金登记备案相关问题解答（七）》所提及的与私募投资基金相冲突业务的资产、股权或其收（受）益权”予以全面禁止。
《私募基金登记备案相关问题解答（七）》列示的“与私募投资基金相冲突业务”如下：
“根据《私募投资基金监督管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）关于私募基金管理人防范利益冲突的要求，对于兼营民间借贷、民间融资、配资业务、小额理财、小额借贷、P2P/P2B、众筹、保理、担保、房地产开发、交易平台等业务的申请机构，这些业务与私募基金的属性相冲突，容易误导投资者。”
可以看到，“融资租赁”、“房地产开发”赫然在列。
考虑到自2017年末以来借融资租赁名义通过收（受）权益来进行变相放贷方式的“伪私募”大行其道，融资租赁资产投资被禁尚能理解，但直接禁止私募基金投资涉及房地产开发业务的资产、股权实出笔者意料。
《2019版须知》发布前，房地产基金备案困难已是常态，监管层有意限制私募基金投资房地产行业也非秘密，但至少并未完全完全禁止涉房地产行业投资，监管意图主要通过从严审核方式落实，尽管反馈轮次多、审核周期长、备案失败率高，但“过五关，斩六将”成功突围仍非无望。但是，此次是基金业协会首次明文“一刀切”禁止，就此笔者曾与某接近监管层人士沟通，据其意见，监管层确有尝试禁止私募基金投资房地产业的意图。
鉴于已登记的房地产企业背景私募基金管理人及以房地产业为主要投向的私募基金数量众多，而且禁止包括“真股权”方式在内的房地产业基金投资对处于下行周期的房地产业可能形成较大冲击，第4项之实际解释口径和执行力度仍有待观察。
5、第5项“兜底规定”，禁止私募基金通过投资合伙企业、公司、资产管理产品（含私募投资基金，下同）等方式间接或变相从事上述活动。此前存在私募基金通过架设SPV的方式以股权投资名义“暗度陈仓”进行债权投资之先例并引起基金业协会关注，在《2019版须知》发布前基金业协会已在审核工作中着手基于穿透审核原则予以限制，本次系进一步明确监管要求。
二、厘清托管人职责
《2019版须知》第一条（四）款规定：
“私募投资基金托管人（以下简称“托管人”）应当严格履行《证券投资基金法》第三章规定的法定职责，不得通过合同约定免除其法定职责。基金合同和托管协议应当按照《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》等法律法规和自律规则明确约定托管人的权利义务、职责。在管理人发生异常且无法履行管理职责时，托管人应当按照法律法规及合同约定履行托管职责，维护投资者合法权益。托管人在监督管理人的投资运作过程中，发现管理人的投资或清算指令违反法律法规和自律规则以及合同约定的，应当拒绝执行，并向中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）和协会报告。……
私募投资基金通过公司、合伙企业等特殊目的载体间接投资底层资产的，应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管。托管人应当持续监督私募投资基金与特殊目的载体的资金流，事前掌握资金划转路径，事后获取并保管资金划转及投资凭证，管理人应当即使将资金凭证交付托管人。”
《2019版须知》第一条（二十二）款规定：
“基金合同及风险揭示书应当明确约定，在管理人客观上丧失继续管理私募投资基金的能力时，基金财产安全保障、维持基金运营或清算的应急处置预案和纠纷解决机制。
管理人和相关当事人对私募投资基金的职责不因协会依照法律法规和自律规则执行注销管理人登记等自律措施而免除。已注销管理人和相关当事人应当根据《证券投资基金法》、协会相关自律规则和基金合同的约定，妥善处置在管基金财产，依法保障投资者的合法权益。”
解读
1、此前，因为若干私募基金“爆雷”、私募基金管理人“跑路”引发中国银行业协会与基金业协会的“隔空喊话”，两家协会对托管机构的职责边界展开讨论，其中的焦点问题在于私募基金托管机构是否应当与私募基金管理人承担共同受托责任，以及在私募基金管理人失联之后，托管机构是否有义务“召开持有人大会”、“开展资产保全”等。之后中国银行业协会发布《商业银行资产托管业务指引》，明确规定银行系托管机构的托管职责不包括“对未兑付托管产品后续资金的追偿”、“自身应尽职责之外的连带责任”。
《2019版须知》禁止托管机构通过托管合同免除自身的责任，而且明确以《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》为权利义务职责确定依据（未提及《商业银行资产托管业务指引》，似非无意）。另外，结合《2019版须知》第一条（二十二）款规定“相关当事人对私募投资基金的职责不因协会依照法律法规和自律规则执行注销管理人登记等自律措施而免除”之表述，可以看出，基金业协会与银行业协会关于托管职责边界的争论还将继续。
2、私募基金通过SPV进行投资的，SPV也应接受托管。本条虽属“新规”，实际上并不新鲜，在“隔空喊话”后，众多银行系托管机构针对私募基金架设SPV进行投资行为作出反应，或要求SPV备案成私募基金后再进行托管，或仅要求将SPV纳入托管。本次明确托管要求后，基金管理人可有明确依据与托管机构就SPV托管事宜进行沟通、协商。
三、明确“合格投资者”定义
《2019版须知》第一条（五）款规定：
“合格投资者应当符合《私募投资基金监督管理暂行办法》的相关规定，具备相应风险识别能力和风险承担能力。”
解读
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）发布后，关于私募基金合格投资者认定条件是否按《资管新规》要求执行在法规层面尚无定论。比如关于投资者净资产门槛，《资管新规》要求“最近1年末净资产不低于1000万元”，而《私募投资基金监督管理暂行办法》要求“净资产不低于1000万元”，二者有所区别，是否同时执行规定不明。
实践中，基金业协会往往要求基金投资者同时符合两部法规之资格要求。此次《2019版须知》明确合格投资者条件根据《私募投资基金监督管理暂行办法》确定，也减轻了基金管理人提交备案材料的负担。
四、明确“募集完毕”定义
《2019版须知》第一条（十）款规定：
“本须知所称‘募集完毕’是指：
- 已认购契约型私募投资基金的投资者均签署基金合同，且相应认购款已进入基金托管账户（基金财产账户）；
- 已认缴公司型或合伙型私募投资基金的投资者均签署公司章程或合伙协议并进行工商确权登记，均已完成不低于100万元的首轮实缴出资且实缴资金已进入基金财产账户。管理人及其员工、社会保障基金、政府引导基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金的首轮实缴出资要求可从其公司章程或合伙协议约定。”
解读
1、对于“募集完成”，此前并无法律法规进行明确定义。实践中，多由各方在基金合同中对“募集完成”的状态进行约定。这也造成了各基金之间到基金业协会备案的时间点并不统一，“应当在募集完毕后的20个工作日内进行备案”的要求形同虚设。
《2019版须知》出台后，“募集完毕”得到明确定义，私募基金管理人也需相应修改基金合同条款，并对募集进度进行妥善安排。
2、由于私募基金首次备案和后续重大事项变更存在审核口径的差异，一直以来市场上较为普遍存在“备小募大”、“先备后募”的情形，基金业协会一直在努力消除此类情况。《2019版须知》就此明确了以下原则，即：契约型基金需全部实缴到位再备案，公司型、合伙型私募基金每名投资者首次实缴金额达到100万元即可。
3、从字面意义理解，公司型、合伙型私募基金似乎仍存在“先备案、后扩募”的可能，这实际上与基金业协会此前的审核标准有所不同，本条备案原则是否未来会发生变化、基金业协会是否会以窗口指导意见消解“先备案、后扩募”的情况，仍有待观察。
五、规范基金封闭运作及豁免情形
《2019版须知》第一条（十一）款规定：
“私募股权投资基金（含创业投资基金，下同）和私募资产配置基金应当封闭运作，备案完成后不得开放认/申购（认缴）和赎回（退出），基金封闭运作期间的分红、退出投资项目减资、对违约投资者除名或替换以及基金份额转让不在此列。
已备案通过的私募股权投资基金或私募资产配置基金，若同时满足以下条件,可以新增投资者或增加既存投资者的认缴出资，但增加的认缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍：
- 基金的组织形式为公司型或合伙型；
- 基金由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管；
- 基金处在合同约定的投资期内；
- 基金进行组合投资，投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的50%；
- 经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过。”
解读
1、此次要求私募股权投资基金（含创业投资基金，下同）和私募资产配置基金封闭运作，系为响应《资管新规》规定。同时，《2019版须知》采用了《证券投资基金法》定义，要求封闭式基金备案完成后既不得开放认/申购（认缴），也不能开放赎回（退出）；但同时明确规定豁免情形，即基金封闭运作期间的分红、退出投资项目减资、对违约投资者除名或替换以及基金份额转让不受限制。
殊值一提的是，2019年以来，“S基金”（Secondary Fund,又称“私募股权二级市场基金”）大行其道，其投资方式之一就是购买市场上其他私募基金的存量份额，“S基金”对于活跃私募基金市场起到重要作用。这可能也是基金业协会在封闭式规则中对“基金份额转让”进行豁免的重要原因。
2、实践中，有部分私募机构以基金业协会备案为增信手段，有意将主要资金募集活动推迟至备案后进行。结合第一条（十）、（二十七）款，“先备案、后扩募”的行为在《2019版须知》运行后将会得到一定改善；但因为仅限制增加认缴出资额而未完全禁止分期缴纳出资，如不通过进一步解释或窗口指导意见进行限制，“先备案、后扩募”的情况依然可能存在。
六、禁止刚性兑付
《2019版须知》第一条（十三）款规定：
“管理人及其实际控制人、股东、关联方以及募集机构不得向投资者承诺最低收益、承诺本金不受损失，或限定损失金额和比例。
投资者获得的收益应当与投资标的实际收益相匹配，管理人不得按照类似存款计息的方法计提并支付投资者收益。管理人或募集机构使用“业绩比较基准”或“业绩报酬计提基准”等概念，应当与其合理内涵一致，不得将上述概念用于明示或者暗示基金预期收益，使投资者产生刚性兑付预期。
私募证券投资基金管理人不得通过设置增强资金、费用返还等方式调节基金收益或亏损，不得以自有资金认购的基金份额先行承担亏损的形式提供风险补偿，变相保本保收益。”
解读
1、本条亦系响应此前《资管新规》的要求（资产管理业务不得承诺保本、保收益，打破“刚性兑付”），且基于防止规避监管考虑进一步明确“管理人的实际控制人、股东、关联方和募集机构都不得承诺最低收益或限定损失比例”。但并未禁止投资标的的实际控制人、股东、关联方对私募基金之投资收益提供保障。
笔者理解，投资标的实际控制人、股东、关联方通过差额补足、担保等方式保障私募基金投资收益之效力仍为主流司法观点所肯定，另一方面基金业协会作为备案机构尚未强制要求申请备案的基金提交全部投资文件（即使强制要求也未必达到预期效果，例如至少无法强制要求提交备案时尚未签署的之投资文件），因此以上操作在《2019版须知》发布后仍属可行。
2、《2019版须知》规定“不得按照类似存款计息的方法计提并支付投资者收益”，依据上下文语境理解，其目的在于确保“投资者获得的收益”“与投资标的实际收益相匹配”。
但关于“按照类似存款计息的方法计提并支付”的理解和识别无疑需要进一步解释，疑问例如：基金文件约定按业绩比较基准及投资本金余额确定期间分配时每一投资人的累计分配金额上限，但实际分配仍以基金可分配现金为限，此种情形下显然投资者所获收益不会超过投资标的实际收益，但就技术层面而言分配金额上限计算实际上与计息方法类似，此种情形是否认定违规，有待进一步明确。
3、明确禁止私募证券基金的管理人以自有资金认购基金份额先行承担亏损方式向投资人提供风险补偿；如此，《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第3号–结构化资产管理计划》确立“资产管理人可以……通过以自有资金认购的资产管理计划份额先行承担亏损的形式提供有限风险补偿”的垫资模式在私募证券基金领域彻底禁止。
另外值得关注的是，该条仅禁止私募证券基金管理人从事上述行为，并未对其他类型的私募基金管理人设限。
七、禁止内设投资单元
《2019版须知》第一条（十五）款规定：
“管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。”
解读
私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额情形并不罕见，其通常商业理由为：（1）部分投资者基于投资政策、期限/风险/收益偏好等考虑，无意或无法参与部分投资项目之投资；（2）在基金分期募集情形下，如新增投资者参与既有资产分配，则新旧投资者需就既有资产估值达成一致意见，通常难度较大（尤其是对股权投资基金而言）。
原则上以上问题均可通过备案多只基金方式解决，降低基金备案成本及不确定性多数情形下也是管理人采纳上述安排的目的之一。因此，基金业协会认定以上安排涉及“规避备案义务”尚在情理之中，以上安排通常均会（实际上管理人基于法律风险考虑也必须）征得全体投资者同意，认定“不公平对待投资者”似有可议之处。
据既往经验，《2019版须知》出台之前基金业协会已实际上对涉及上述安排之私募基金限制备案，但通过对相关条款表述作技术性修饰或签订抽屉协议完成备案者不乏其例；《2019版须知》颁布后，前一路径是否仍有一线之机尚不可知，但签订抽屉协议暗度陈仓之路料难断绝。
此外，仅就技术角度而言，设立由相同投资者参与（但投资比例不同）并投向不同资产的投资单元并未为《2019版须知》所明确禁止。
八、信息公示
《2019版须知》第一条（二十七）款规定：
“管理人应当及时报送私募投资基金重大事项变更情况及清算信息，按时履行私募投资基金季度、年度更新和信息披露报送义务。管理人未按时履行季度、年度、重大事项信息更新和信息披露报送义务的，在管理人完成相应整改要求之前，协会将暂停受理该管理人新的私募投资基金备案申请。管理人未按时履行季度、年度、重大事项信息更新和信息披露报送义务累计达2次的，协会将其列入异常机构名单，并对外公示。一旦管理人作为异常机构公示，即使整改完毕，至少6个月后才能恢复正常机构公示状态。
私募投资基金备案后，协会将通过信息公示平台公示私募投资基金基本情况。对于存续规模低于500万元，或实缴比例低于认缴规模20%，或个别投资者未履行首轮实缴义务的私募投资基金，在上述情形消除前，协会将在公示信息中持续提示。”
解读
1、强调了管理人的信息报送义务。累计达两次未按时报送的，将列入异常。列入异常的管理人，在其信息公示页面的上方将以黄底黑字形式重点标注异常状态。即便整改完毕后，仍然需要至少6个月才能消除异常公示信息。
2、针对特定情形新增特别公示要求（《2019版须知》发布前无类似要求），主要包括：
- 存续规模低于500万元；
- 实缴出资比例低于认缴规模的20%；
- 个别投资者未履行首轮实缴义务。
九、私募股权基金的特殊规定
《2019版须知》第三条（三十四）款规定：
“私募股权投资基金的投资范围主要包括未上市企业股权、上市公司非公开发行或交易的股票、可转债、市场化和法治化债转股、股权类基金份额，以及中国证监会认可的其他资产。”
《2019版须知》第三条（三十六）款规定：
“管理人应当公平地对待其管理的不同私募投资基金财产，有效防范私募投资基金之间的利益输送和利益冲突，不得在不同私募投资基金之间转移收益或亏损。在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资（包括为支付基金税费的合理预留）之前，除经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过之外，管理人不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。”
解读
1、明确规定私募股权基金的投资范围包括非公开发行的股票、可转债、市场化债转股等，与过往备案审核政策保持一致。
不过需要关注的是，“可转债”除可转换公司债券外，是否包括“可转股债权”并未明确。根据过往经验，我们理解，规则未明确提及的“可转股债权”投资仍属于股权投资基金投资范围，但参照《2019版须知》第一条（二）款3项的规定不应设置无法完成或不可能成就的转股条件，否则仍可能被认定为变相借贷行为并导致无法通过备案。
2、已备案基金投资比例达到70%前不允许募集新基金，原系投资者用于保证基金管理人对已备案基金保持必要专注度的市场惯例，此次为《2019版须知》所吸收。不过，本条仅限制设立“投资策略”“投资范围”“投资阶段”均实质相同之基金，技术性规避空间较大，实际执行效果有待观察。
十、过渡期规定
《2019版须知》第五条规定：
“本须知自发布之日起施行，协会之前发布的自律规则及问答与本须知不一致的，以本须知为准。为确保平稳过渡，按照“新老划断”原则，协会于2020年4月1日起，不再办理不符合本须知要求的新增和在审备案申请。2020年4月1日之前已完成备案的私募投资基金从事本须知第（二）条中不符合“基金”本质活动的，该私募投资基金在2020年9月1日之后不得新增募集规模、不得新增投资，到期后应进行清算，原则上不得展期。”
解读
- 《2019版须知》采取“新老划断”的原则，符合旧规则要求但不符合新规则要求之基金（下称“老规则基金”）在2020年4月1日之前仍可申请备案，在2020年4月1日之前完成备案的私募基金仍可按《2019版须知》发布前的规则运作。但需要注意，2020年4月1日是老规则基金通过备案的最后时限，一旦老规则基金未能在该日前通过备案，即便已受理也将无法通过备案。
- 针对2020年4月1日前完成备案的私募基金，如其从事《2019版须知》第一条（二）款所列“不符合基金本质活动”，则其运作还将受到以下特别限制：该基金在2020年9月1日之后不得新增募集规模、不得新增投资，原则上不得展期，直至到期清算。笔者理解，“原则上不得展期”之相应例外情形尚待基金业协会进一步明确。
来源： 天元律师事务所